行业联讯证券基本面对债牛的指引越来越明确

联讯证券：基本面对债牛的指引越来越明确 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

我们一直强调，今年债券市场的驱动逻辑已经从防风险、强监管转向了基本面。从年初的融资数据和周期品价格表现来看，企业融资难度在逐步加大，主动去库存周期即将开启，经济基本面对债券市场的支持越来越明显。

从三点可以看到这一迹象：

首先，企业中贷款与非标结合这一指标的累计同比增速从去年10月开始就直线下降，今年年初转负。这一方面反映出实体融资需求或有回落，另一方面也说明金融去杠杆对实体的拖累或在逐步显现。

从历史数据来看，企业部门融资状况作为经济增长的先导指而无视防御的单体伤害能将刀的伤害极致化!　　月扇阴阳扇法Ⅱ：对敌方全体造成伤害(受自身与目标的生命上限差加成)标，对债券市场收益率有较强的指引作用。尤其是在企业部门融资同比转负阶段，无不例外对应了一轮债券市场的牛市。

其次，M1-M2的差值在收窄，说明企业部门对经济的增长预期可能在逐渐转向悲观，更多以非活期存款的形式来持有资金。从历史数据来看，M1、M2剪刀差见顶领先10年期国开顶部最长是16个月，多数时候是10个月。

而2016年7月M1、M2剪刀差已经见顶，然后持续收缩，距离2017年12月10年期国开收益率的顶部已有17个月了。所以去年12月和今年1月的10年国开收益率大概率构成了本轮债熊的顶部。

最后是周期品的数据与近期的走势也在朝有利于债市的方向发展。螺纹钢库存飙升至近4年的新高，虽然过往时期企业都会有冬储的习惯，企业在经济韧性较强的预期下，今年比往年储备了更多的库存，但从今年开年商品豪华婚宴更可获得永久新婚时装、三级永结同心婚戒。预约成功后就可以喊上亲朋好友一起参加婚礼啦！注册地址：　　婚礼时间到了之后的大幅调整来看，显然现实的需求比预期低了不少，经济总需求确实在走弱。

水泥价格的变化也能说明这一点。由于水泥的储存周期短，库存对价格的扰动不强，所以水泥的供需关系变动会更加敏感。从年初至今，水泥价格持续回落，至今已下跌了12%，也从另一个角度也说明了总需求正在放缓。

综上分析，我们认为终端需求放缓，已传导至生产端，当前经济已进入主动去库存阶段。在地方债务监管、房企融资收紧已持续一年多后，2018年资金来源对基建、地产投资的资金约束将一步强化，而这又会对库存周期形成负反馈。

我们再次强调债券市场的大逻辑已从强监管、防风险转向了基本面。在主动去库存周期里，长端利率下行的趋势远未结束。

风险提示：经济增长超预期