IPO重启使转债市场风险开始释放公开

近期，转债市场多数个券的走势和正股走势发生较为严重背离：即在正股出现一定上涨的情况下，转债价格反而出现一定的下跌。我们认为，这与IPO重启有着密不可分的联系。

转债市场的表现仅仅是债券市场整体受到IPO重启冲击的一个局部表现而已，只不过由于转债价格和正股价格挂钩，因此稍显特殊。但也正是由于如此，转债品种和债券市场其他品种在IPO重启背景下所受影响的可持续性也将是不同的，总的来说，转债所受到的影响将是延续的，而债券市场其他品种则未必如此。

从2008年11月开始，在股票市场结束近1年的单边下跌转而大幅反弹以后，不能直接投资股票市场的债券投资者开始大量配置与股票价格挂钩的转债，这使得转债的估值水平不断上移，随着股票市场延续向上，转债为此类投资者资产组合的净值带来了巨大贡献。但同时，转债风险在这1进程中不断累积，其中部份个券的价格已经透支了正股未来相当大一部分的涨幅。不过这类风险的积累在股票市场延续向上的情况下，需要一个非常明确的催化剂才能释放出来。而目前来看，IPO就是这样一个非常有效的催化剂。

IPO对转债市场的影响将表现为两个层面：一是价格层面；2是需求层面。其中第二个层面的影响将是更为关键和主要的。

从价格上来讲，IPO重启可能意味着股票市场将面临一定冲击，股票价格短期可能存在一定下行压力，这也将对转债价格构成一定压力。但目前看来，这一影响表现得其实不显著。

从需求上来说，IPO的重启一方面意味着转债一级市场的重启也将指日可待，这将有效缓解目前转债市场的供需瓶颈，也意味着前期保持转债市场高估值的脆弱平衡的支点将失去，转债的估值也将因此而面临着大幅下降的局面；另一方面，IPO的重启意味着“打新”这个经验上低风险、高的品种再次走入投资者视野，转债将不再是不能直接投资股票市场的投资者分享股票市场财富效应的唯一工具。这将使转债需求面临着大幅下降的局面，也将使转债的估值面临着大幅下降。

因此，从价格层面上来讲，IPO的影响是短暂的，而从更加关键和主要的需求层面来看，IPO的影响将是一个延续的冲击，这将使得转债的估值水平面临着持续下落的压力。

对目前的转债来说，除少数几只转换价值较高的转债之外，其他转债对于正股价格的敏感性较低，而对隐含波动率（即估值水平的表现形式）的敏感性较高。在上述结论下，这些转债的价格都面临着一定下降压力，至少其上升动力已不足。

我们仍然维持转债价格普遍被高估的结论，建议投资者适当减持。对不能投资股票的投资者，继续建议持有唐钢转债(,)、新钢转债、大荒转债(,)和恒源转债(,)，但持有量应适当减少，其中大荒转债和恒源转债仅合适看好正股的投资者长时间持有；对能够投资股票市场的投资者，不再建议持有转债。