行业电力黎明破晓时

电力：黎明破晓时 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告关键点：

用电量增速放缓未来煤炭价格增速有望放缓电价上调与电力机制改革报告摘要：

用电量增速放缓：观察2011年9月份及10月份的用电量数据，发现用电量增速发生了明显的下滑，两个月的单月环比增速远低于近6年的平均水平。若剔除去年基数较低影响，则今年9月、10月份用电量增速仅5.6%和5. %，增速放缓明显。

我们猜测用电量增速放缓的原因在于经济结构转型的加速，主要表现在四大高耗能行业用电量增速下降和沿海经济发达地区用电量增速下降，西部高耗能区域用电量增速上升明显。若此现象延续下去，我们预计2012年用电量增速将仅为9%，未来将逐步下降至8%甚至更低。

未来煤炭价格增速有望放缓：今年煤炭价格延续了一贯的上升趋势，主要来自于下游需求的旺盛，但是我们预计未来煤炭需求增速将逐渐减弱，主要来自于电力行业、化工、钢铁和水泥等耗煤量增速的下降。海外市场煤炭价格的逐步下跌促使净进口量不断上升，伴随着我国陕西、内蒙和新疆等地区煤炭供给逐渐加大，我们预计未来煤炭需求严重大于供给的情况将得到反转，自2002年以来的煤炭价格大幅上升的趋势有望被终结。

电力行业盈利能力有望提升：仅仅通过上调电价来改善火电行业基本面已经很难行通，我们猜测本次电价上调后随即限制煤炭价格即是为了防止电煤价格随之大涨。我们认为随着用电量需求及下游高耗煤炭行业增速的快速下降，煤炭的需求面将呈现快速下降趋势，煤炭行业自2002年以来的快速增长态势有望被终结，对于火电行业来说，一旦煤价能够走稳甚至下降，通过本次上调电价，其基本面将得到很大改善。需要指出的是，在通胀压力如此大的背景下，国家两次上调电价，意味着相关决策部门已经开始认识到电力行业存在非常大的问题。如果明年煤炭价格未能得到很好控制，火电行业亏损进一步加剧，我们预计电价可能会再度上涨，直到发电公司的盈利能力逐步恢复到正常水平。

电力机制改革有望重启：我国的电力体制改革自2002年至今，仅仅实现了发电端的拆分和部分市场竞争，其余环节进展缓慢。我们猜测2012年新政府上任后有望得到进一步推动，届时“市场煤、计划电”的困境将有望被打破。

维持行业“领先大市-A”投资评级：一方面，随着经济结构转型，我们预计未来电力需求增速将下降一个台阶或者品牌认可度。处理器构架的变更，电煤需求增速随之下降，连同高耗能行业增速的下降，未来煤炭需求增速下降明显，煤价上涨趋势有望得到一定缓解；若未来煤炭价格能够得到一定控制，本次上调电价将极大改善行业基本面；另一方面，从估值角度，目前电力行业PB/大盘PB的比值在0.8 左右，具有较高的安全边际。在目前这种较弱的市场环境下，我们认为安全边际较高、基本面即将触底回升的电力行业获得超额收益的可能性较大，因此我们维持行业“领先大市-A”的投资评级。重点推荐华能国际、粤电那么待时机成熟力、上海电力、大唐发电、内蒙华电、京能热电和黔源电力等；风险提示：电煤价格大幅上涨；用电量增速低于预期等